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巴菲特不变的投资忠告：阅读葛拉汉，是正确的投资起跑点

　　精选传奇投资思想家葛拉汉历经时间检验的经典原作
　　完整呈现价值投资法则屹立不摇之根源与精髓

　　亚马逊读者★★★★★推荐

　　有「价值投资之父」美誉的葛拉汉，对于投资以及相关经济议题提出的深入洞见，持续影响近代投资人，广受拥护与推崇。巴菲特曾言：「市场行为愈愚蠢，明智的投资人就愈有获利机会。追随葛拉汉的投资理念，你将从大众的愚昧行为中获利，不会让自己成为其中的一份子。」这段话全然道出本书的价值。

　　本书编者珍娜．罗（Janet Lowe）精选葛拉汉的着作，包括目前已不易寻得的葛拉汉早期文章，并尽力忠于原着不做增删，以维持葛拉汉的真实主张。内容包括投资价值的界定、投资与投机的差异、利润预测等重要投资议题，彻底显现葛拉汉观点之精髓，也是所有投资人必读的世纪经典。

作者简介

班杰明．葛拉汉Benjamin Graham

　　1894年生于伦敦，1895年举家迁居纽约。9岁时父亲过世，幼年生活困苦，1914年毕业于哥伦比亚大学，进入证券经纪商纽伯格公司从事统计分析的工作。1923年离职后创立第一个私人基金——葛兰赫公司，初试啼声操作绩效即非常优异。1925年因合伙人意见不合清算解散，1926年和友人合资设立葛拉汉联合投资帐户，1929年初资金规模由45万美元成长至250万美元，一夕之间成为华尔街宠儿，多家上市公司希望葛拉汉为他们负责合伙基金，但葛拉汉认为股市已过度飙涨而婉拒。1929年，葛拉汉回到母校开课教导证券分析的方法。1934年和陶德合着《证券分析》，此书至今仍是大学相关课程的标准教科书。1960年解散经营二十年的葛拉汉．纽曼公司。1976年去世，留下逾300万美元的遗产。

　　葛拉汉的着作为现代证券分析奠定良好基础，《证券分析》和《智慧型股票投资人》等投资经典迄今仍名列商业畅销书榜上。他的人生和着作启发了很多成就斐然的当代投资家，包括巴菲特及约翰奈夫（John Neff）等人，被誉为「价值投资之父」。

编者简介

珍娜．罗Janet Lowe

　　着有《投资大师开讲》、《管理大师开讲》、《比尔盖兹开讲》及《价值投资》等畅销书。她的文章散见于许多知名报章杂志，包括《美国商业週刊》、《基督教科学箴言报》、《洛杉矶时报》、《旧金山纪事报》。

译者简介

陈慕真

　　英国爱丁堡大学应用语言硕士、英国杜伦大学企管硕士、文藻语专英文科，现为自由译者。

周萱

　　政治大学企管硕士、UCLA图书资讯硕士、台湾大学图书馆系学士。译有《短线交易秘诀》、《投资大师语录》等书。现旅居澳洲，专事翻译。

作者序

一份回忆：葛拉汉与《证券分析》

第1篇 金融业与商业道德
第1章 美国公司倒闭后的价值是否高于继续营运的价值？
第2章 美国资本主义的道德观

第2篇 细说股票及股市
第3章 普通股的新投机行为
第4章 股市警讯：危险就在前方！
第5章 价值重生：罕有的投资机会正逐渐浮现
第6章 普通股的未来

第3篇 细谈投资这一行
第7章 迈向科学化的证券分析
第8章 影响股票买卖的因素

第4篇 投资策略
第9章 证券分析面临的问题

第5篇 商品储备计画
第10章 国际商品储备货币建议书
第11章 多重商品储备计画摘要

第6篇 葛拉汉访谈录
第12章 葛拉汉：价值投资的老祖父还在忧虑
第13章 挑选廉价股最简易的方法
第14章 与葛拉汉共处的一小时

选择个别普通股

我要把在纽约证交所挂牌的股票分成三类，以便进行个股评估。第一类是过去12个月来以高于本益比20倍的价格成交的成长型股票；第二类是以低于本益比7倍，也就是收益殖利率15%或稍高一些的价格成交的、较不受青睐的个股；第三类则是本益比在7倍至20倍之间的个股。我所统计的1,530档纽约证交所挂牌的股票中，有63档股票（约佔总数的4%）是以本益比高于20倍的价格成交，而在这63档股票中，又有24档的本益比高于30倍。相较之下，超过500档（超过三分之一）的本益比低于7倍，其中约有150档（约佔总数的1%）依过去12个月的盈余为基础，以低于本益比5倍的价格成交。

如果在未来，这些本益比赖以为计算根据的盈余是可信赖的，不需考虑与公司成长有关的特殊因素，那就证明纽约证交所的许多股票现在都能与利率8.5%的债券竞争，且佔有优势。在这个选择的大范围内，有很多适合退休基金投资，许多股票的价值的确是被低估的，这些股票特别适合长期投资，而不适合做短期投机性的购买。在本益比低于7倍的个股当中，有如Firestone（营业额达30亿美元）的一般大型公司，也有如Emhart一般的中型企业，Emhart连续配发股利达七十二年之久，最近刚以低于其流动资产净额的价格出售。

帐面价值评估法

造成纽约证交所（及其他）很多股票以超低本益比成交的情况，现在又发展出另一个现象，也就是重新建立帐面价值（或称净值）做为选择普通股的起点或可能的指标。在目前股市的大领域中，对于证券投资，我们可以回归到一个非常落伍却又相当有用的准则，即站在私人企业对私人所有者的角度来看，公司的价值与股票的市场报价无关。如果该公司生意兴隆且未来前景看好，那么它应该具备净资产价值，因此，如果能从股市中以大幅低于净值的价格买进股权，这样的机会是很吸引人的。

而实际上，上个月在纽约证交所挂牌的上市公司中，约有一半是以低于帐面价值成交的，约有四分之一（约400档股票）的成交价低于净值的三分之二。有趣的是，所有的普通股中，约有三分之一的股票在过去12个月中，分别是以高于净值及低于净值的价格出售。过去五年来，超过一半的股票，其股价绕着其净值上下波动，而在这些成交价低于帐面价值的股票中，本益比大部分也都很低。

我敢大胆的说，这种情况促使简单的证券投资方法变得可行，且适用于每个人，包括小额投资人到大型退休基金经理人。这是买进精挑细选（符合财务实力的额外标准等）普通股的方法：买进股价为帐面价值三分之二或更低的股票，然后持有直到股价回升到净资产价值再出售，这不是投机性的买卖行为，而是有50%获利的投资。我们无法肯定的预测这种简单的投资方法将来是否可行，但我涵盖1961年至1974年的研究结果显示，大部分时间都有这种值得充分利用的机会出现，且从假定的操作实验中，总体成果非常丰硕。

既然我把纽约证交所挂牌的股票分成三类，现在应该谈谈我对第一类及第三类股票的看法。以中等本益比的价格成交的股票，也许有其个别的机会，但我对这一类股票没什么特别兴趣，而被归类在第一层的高成长型股票，过去的经验是一个真正的挑战。很显然的，若能以帐面价值，或是帐面价值的2倍价格买进股权，会是绝妙的私人投资或市场型态的投资。当然，问题在于这些股票大都以高于帐面价值5倍的价格出售，有的甚至高于10倍。去年的倍数甚至比现在高出许多。以这样的价格水平来看，这些股票都具有只在意价格水平，而无视于公司本身任何缺点的投机性特色（早在1958年我就在一场对金融分析师联会的演讲中，提出这个论点，收录于《智慧型股票投资人》的附录中）。过去18个月来，因为这类成长股中有许多股票的股价下跌（我不需要再举例了），投资大众已经清楚认知到附加在这种高成长型股票的投机性风险。

但是，我想在这里举个例子探讨最近股市新发展出的一套学术理论，如果这个理论与实际情况相符，那么它在实务上就有相当大的重要性。这套新理论就是效率市场假说，其终极论调提出两项声明：（1）每家公司的公开资讯几乎随时反映在其股价上，因此包括公司内部人士在内的投资人，都无法借由找寻更多额外的资讯，来获致一致的利润；（2）因为市场拥有每一档股票的完整讯息，所以行情板上所显示出来的股价都有其「正确性」、「合理性」或「恰当性」。这两项声明暗示了证券分析师在价格及价值之间寻找差异的结果，只是徒劳无功或至少是事倍功半。

尽管有些时候，研究人员会挖掘出不为大众所知又未反映在股价上的重大消息，不过我对第一项主张并没有特别的意见。但我完全无法同意市场因为拥有正确价格所需要的完整讯息，所以行情板上的报价都是正确的说法。以雅芳为例，1973年其每股股价是140美元，而1974年每股是32美元，若说雅芳的股价在这两年都是正确的，这样的说法有意义吗？是否有股市心理学之外的事件，让这家公司的价值下跌77%，跌幅金额高达60亿美元？股市可能拥有雅芳的完整讯息，但却欠缺评估这些资讯的正确判断力。

三百多年前，笛卡儿在撰写《方法导论》（Discours de la methode ）时，就对这个情况做了总结：「握有正确情报是不够的。」我则补充：「握有充分的情报，但最重要的是要能妥善应用。」我可以向读者保证，现今在纽约证交所以低于本益比7倍的价格交易的500多档股票中，以任何有意义的措辞来说，许多档股票的价格是「不正确的」。这些股票的价值显然都应该比当前的成交价更高，任何称职的证券分析师都应该能从这一类股票中挑选出一套迷人的投资组合。

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