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　　欧债危机已经导致欧元区全部国家的经济趋缓，且正迈向衰退，欧元区之所以爆发银行危机与主权债务危机，除了外在影响外，最主要原因为自作自受。外在影响是指美国次贷危机与全球金融海啸所影响，自作自受包括两个因素，第一个因素为欧元区各国的总体经济表现与竞争力表现彼此差异很大，第二个因素为制度设计的缺陷，例如缺乏财政中央机构。 

本书特色

　　欧元区货币政策、财政政策、金融稳定政策：是不可能的三头马车？
　　还是神圣的三位一体？
　　从欧元区的内部与支付系统的失衡、银行危机、国际收支危机与竞争力危机，解析欧债危机发生后的欧元。
 
作者简介

何栋钦

学历：
　　国立台湾大学财务金融博士
　　国立交通大学管理科学研究所硕士
　　国立中兴大学经济系学士
　　台北市立建国中学毕业

现职：
　　中央银行业务局副研究员
　　国立台北大学金融与合作经营学系兼任助理教授

经历：
　　台大财金系兼任讲师
　　英国伦敦University of Westminster商学院（WBS）访问学人

考试：
　　75年高考金融业务组第二名
　　77年教育部硕士后留欧「国际企业」学门公费留学录取
　　93年度行政院公务人员出国专题研究录取人员

着作：
　　国内外期刊百余篇

第一章 前言
一、欧元区的金融现况遭透了
二、欧元区不应只是货币联盟
三、欧债危机的两大原因
四、欧元区体质差异甚大的17个成员国通通採行同样的货币政策
五、成立欧元区之前其实应该先满足欧元之父孟岱尔的理论
六、其实欧元区真正需要的是政治联盟
七、欧债危机何时了呢？
八、欧元不是巴别塔
九、达成欧洲共合国的理念：「吃亏就是占便宜」
十、要完整分析欧债危机不能遗漏欧元区的支付系统

第二章 欧债危机的原因
壹、制度设计不完整
贰、银行危机与主权危机相互反馈形成邪恶的循环，并逐渐扩散蔓延
参、资本市场之风险定价错误，资金分配不当，希腊级的债务与赤字水准，却享有德国评级的待遇
肆、三重危机导致欧元区内部的结构失衡
伍、对欧洲政府因应危机的方式缺乏信心
陆、缺乏霸权稳定局势

第三章 欧元区货币政策、财政政策、金融稳定政策：不可能的三头马车？还是神圣的三位一体？
壹、欧元区缺乏财政整合功能　　
贰、欧元区脆弱的核心为新的不可能的三头马车　
参、 物价稳定、金融稳定与主权债务可持续性是神圣的三位一体　

第四章　少为人关注的七项欧债危机经济学议题　
壹、 欧洲中央银行的货币政策操作是否泛政治化　
贰、欧元区迷失了机构　
参、 物价水准的财政理论课题　
肆、财政撙节的财政乘数：衰退与主权债务　
伍、在财政动盪与不确定期间的强韧货币政策　
陆、中性利率　
柒、欧元区正在和复式记帐法缠斗　

第五章　总体经济失衡与竞争力危机之探讨　
壹、欧元区持续性经济失衡的原因　
贰、经常帐趋异情况缩小，但尚未消除　
参、净外部负债存量仍巨大
肆、金融危机前之国外部位发展与价格竞争力趋异吻合
伍、欧盟会员国出口占全球出口比重
陆、「民间负债存量/GDP」比率，高过失衡门槛值160%
柒、房价涨至历史新高
捌、已进行去槓桿化，「民间部门信用流量/GDP」比率已降低
玖、劳动市场日益趋异

第六章 欧债危机的纾困与曝险分析
壹、总潜在曝险及德国潜在曝险之分析及计算
贰、纾困内容及时程
参、西班牙接受欧盟纾困之理由不同于希腊、爱尔兰与葡萄牙之案例

第七章 欧债危机引起欧元区支付系统TARGET2严重失衡
壹、何谓TARGET2
贰、TARGET2之运作方式
参、TARGET2余额的起源及意义
肆、TARGET2失衡之意义
伍、TARGET2失衡之原因
陆、TARGET2失衡之相关说明
柒、、TARGET2余额影响各国准备货币　
捌、美国联邦准备银行分行间的清算帐户亦出现失衡情况

第八章 欧债危机之因应措施及危机过后之欧元　
壹、欧债危机之因应措施
贰、欧债危机对东亚金融整合之启示
参、危机过后 

第一章 前　言

一、欧元区的金融现况糟透了

从美国次贷危机发生以来，欧洲中央银行（European Central Bank, ECB）透过公开市场操作，勐印钞票，狂洒资金到银行体系，公开市场操作主要有两种，一为短天期的主要再融通操作，意思是提供短期资金给银行；另外一种则是长期再融通操作。

主要再融通操作累积余额从正常时期的每个月2,500亿欧元，逐渐减少，几乎由长期再融通操作取代，美国雷曼兄弟投资银行2008年倒闭之前，长期再融通操作银行累积未还的金额不会超过3,000亿欧元，2009年到2010年之间一度增加，2012年以来，累积未还的长期再融通操作金额暴增几乎高达1.1兆欧元。欧债危机对整个欧元区的经济造成严重的冲击，并导致银行不愿意承作放款，在ECB将超过1兆欧元的资金注入银行体系后，才得以避免发生信用紧缩。

结果银行拿到这些钱后并未从事放款投资，几乎全数回存给欧洲中央银行，欧洲银行宁愿将现金存放在央行而不愿放款给客户或作其他用途，这是属于预防性动机的流动性需求，所以欧洲中央银行可以说是钱从左手出右手进，导致欧元区可能出现「超额流动性的信用紧缩」及新的违约风险，这就像富人因无食物而饿死般一样不可思议。事实上，银行只是把钱在欧洲中央银行的活存帐户与隔夜存款帐户间搬来搬去而已，欧洲中央银行两次的三年期长期再融通操作之后，银行在欧洲中央银行的活存帐户资金总额马上暴跌，本来活存帐户大概都有2,000亿欧元的存款（含准备金），在三年期长期再融通操作之后，急跌到只剩1,000亿欧元多一点，ECB的三年期长期再融通操作除为解决银行的流动性问题，也希望银行能开始增加放款及购买政府公债，然而银行事实上是通通把钱搬到欧洲中央银行的存款设施──隔夜存款帐户，当时隔夜存款帐户利率为0.25%，所以隔夜存款帐户在2009年之前几乎完全没有存款，2009年之后，每个月的存款金额暴增，尤其是2012年以来，存款金额如坐云霄飞车般急速上升，曾高达8,000亿欧元，这样一来后遗症实在很大，银行资金满满，滥头寸一大堆，还好ECB于2012年7月11日开始，将隔夜存款利率从0.25%降到0，使得欧洲银行业大举抽出资金，零利率实施没几天，隔夜存款金额大减60%，只剩3,250亿欧元左右，然而欧洲中央银行的活存帐户余额却马上暴增，银行只是把钱从隔夜存款帐户又搬到活存户，英国巴克莱银行（Barclays）、德国德意志银行（Deutsche Bank）、西班牙最大银行桑坦德银行（Banco Santander SA）、及英国的苏格兰皇家银行（RBS），是存放央行资金最多的欧洲银行，而存放央行资金增加最快的是法国兴业银行（Societe Generale）、瑞士联合银行（UBS）、法国巴黎银行（BNP Paribas）、及英国骏懋银行（Lloyds），事实上这只是一种零和游戏，活存户同样是没有利息的，只不过使用上更方便而已。

ECB是否会进一步将存款利率降至负值，值得观察，瑞典央行2009年7月时是全球第一个将隔夜存款利率降至负值的央行，然而美国联邦准备理事会则拒绝把存款利率自0.25%再向下调，其实负利率对ECB而言是否能收到预期效果，并不确定，这一发展凸显欧洲银行业不想多加放贷，曝露了保留现金为王惧怕风险的心态，不仅波及全球银根紧缩，各行各业也都受到欧洲银行为保留现金，紧缩银根的压力，例如，美国货币市场共同基金一向是欧洲银行的金主，现在已紧缩借款给欧洲银行，欧洲银行放款也被主管当局要求提高放款准备金，迫使银行降低贷款额度，欧洲银行也只想找个安全稳当的投资工具，就以西班牙桑坦德银行（Banco Santander SA）而言，该行自ECB借入400亿欧元，大部分仍存放在ECB，该行存放在各央行的资金超过1,000亿欧元以上，之所以会以现金为王，主要是因为怕挤兑，因为西班牙房市泡沫破灭后，银行的房贷不断转为呆帐，西班牙政府因而积极鑑定各家银行的放款价值。因此，银行资金运用还是以安全为首要，那怕只能赚取到微薄的利息。活存户是反映流动性的一个很好指标，也可见货币市场改善还不够，欧元区需要的是经济与财政状况的改善，亦即资本市场的改善。

银行超额准备正常时期平均也只有8亿欧元，但是欧债危机愈演愈烈之际，银行滥头寸从2011年的8亿欧元，急遽累积，一度高达53亿欧元，目前仍居高不下，后续要注意的是，通货膨胀问题。

欧元兑英镑汇率自2009年以来直直落，还好兑美元自2009年以来是动态稳定于1.35上下巨幅波动，欧元兑日圆汇率、兑瑞郎汇率及兑澳币汇率则是自2009年以来一路狂贬，兑人民币汇率则是2011年以来狂贬。欧元贬值导致全球央行增加持有美元，削减欧元部位，IMF的统计资料明确显示出，美元依然是全球央行外汇存底的主要选择，而且是全球金融危机时的避险天堂。

二、欧元区不应只是货币联盟

不要忘了欧元区除了是货币联盟外，其实它也需要再进一步整合为经济联盟，不过目前似乎只停留于货币联盟阶段，欧洲中央银行 （ECB）是代表欧元区的中央银行，就像美国联邦准备银行（Fed）代表美国中央银行一样，在欧债危机延烧将近三年越演越烈之际，ECB才在2012年7月11日降息一码，主要再融通利率由1%降到0.75%，此一救经济的举动，还被国际货币基金总裁拉加德（Christine Lagarde）不寄厚望，表示对于降息的效果寄望不高，其实在2011年时，ECB开出先进国家第一枪，在4月13日与7月13日两度升息，也同样遭受质疑，索罗斯（George Soros）直言非常不恰当，主因数个欧元区国家仍深陷债务过于沉重以及利率过高的困境。不应升息却升息，早该降息却不降，显示欧元区目前停留于货币联盟阶段的运作似乎不是那么理想。

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