波克夏大学：巴菲特与穷查理30年的投资备忘录 pdf epub mobi txt 电子书 下载 2025

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原文作者： Daniel Pecaut, Corey Wrenn

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• 投资
• 价值投资
• 巴菲特
• 查理·芒格
• 波克夏哈撒韦
• 投资策略
• 财务
• 商业
• 传记
• 投资哲学

　　我们何其有幸，能与巴菲特与查理‧蒙格生活在同一个世代，
　　得以见证当代最伟大投资者，展现人类极限值的「财富制造」能力：

　　★典藏金融史上最耀眼的复利曲线
　　如果你在1964年买进1股波克夏的股票，到了2017年底，
　　这张股票会膨胀24,047倍，也就是持续五十三个年头、20.9％的年化报酬率。
　　这个惊人的绩效不但前无古人，很可能也将后无来者。

　　★远胜世上任何一所顶尖商学院的MBA课程
　　本书详尽记录了过去三十年间，
　　巴菲特与蒙格在波克夏股东会上的思维脉络，
　　内容涵盖投资心法、市场分析、产业观察、公司治理与人生习题等范畴，
　　透过浅白而清晰的纪实方式娓娓道来，
　　无论你是巴菲特迷、职业股东、专业经理人或价值投资的信徒，
　　都能将能从中咀嚼出最精彩绝伦的洞见。

　　★波克夏大学，教会我们这个世代投资人最重要的事：
　　●快速取得现金 ●运用现金产生投资报酬 ●做出正确的资本配置
　　●建立强大的企业文化和营运衡量基准 ●打造护城河，强化循环优势

本书特色

　　巴菲特与蒙格曾不只一次在波克夏的股东会上，对当今主流的投资理论提出批判、拆穿那些「精美图表」与「花俏数学公式」是如何引导我们，走向华而不实的精确度与差劲的决策。

　　他在2008年的股东会上强调，「如果让我去商学院教书，我开的课程一定会简单到令所有人大吃一惊。第一门课是：该如何评估一间公司；第二门课则是：该如何善用市场，而不是被市场所用。没了，就这么简单！」

　　而巴菲特与蒙格在历年「波克夏大学」所讲述的内容，也正是建立在这两门看似简单，却绝不容易的核心课程之上。

名人推荐

　　▌价值投资畅销作家／雷浩斯 专文导读
　　▌全球财经趋势专家／吕宗耀 诚挚推荐   

好评推荐

　　★来自波克夏大学──在职进修的同学们

　　这二十五年来，我总是认真阅读丹尼尔和柯瑞针对「波克夏大学」的评论。在我所认识的人之中，没有人比他们更了解波克夏是如何成为如今这般了不起的财富制造机。阅读本书，绝对能让你获得最宝贵的知识。
　　──Jonathan Brandt
　　Ruane, Cunniff & Goldfarb基金研究分析师

　　感谢两位作者与我们分享「波克夏大学」精实课程最详实的笔记。我以自己能成为这所大学「在职进修学生」的身份感到骄傲，而阅读你们的笔记总能勾起我对那些事件的回忆，着实让人惊叹不已！
　　──Thomas A. Russo
　　Gardner Russo & Gardner LLC基金公司合伙人

　　本书无疑是投资界的瑰宝！透过严谨详尽的纪录，让读者清楚理解波克夏在投资方面的过人之处。
　　──Jean-Marie Eveillard
　　晨星「最佳基金经理人终身成就奖」获奖人

　　精彩绝伦！巴菲特与蒙格的思维脉络，将以极度浓缩且清晰的方式呈现在读者眼前。在数个小时的阅读时间内，囊括波克夏三十年来的精华智慧。
　　──Holly Lafon
　　GuruFocus Podcast专栏作家

　　在这本充满财经智慧的宝库中，无论是经验丰富的投资者或巴菲特的粉丝们，将能获得最精彩绝伦的洞见。深入剖析华伦．巴菲特的罕见佳作。
　　──Kirkus Reviews
　　柯克斯书评

　　作为一位从1985年开始参与近乎每一场波克夏股东大会的人，我能肯定作者的笔记忠实呈现了巴菲特与蒙格的想法。可以预期的是，本书将成为数个年代最宝贵的资源。
　　──Daniel P. Boyle
　　Schwerin Boyle Capital Management资本管理公司总裁

　　我参加过不少波克夏股东会，而这本书填满了我所缺席的那些日子，更棒的是，它还将巴菲特与蒙格一再强调的观念如实反映在内容中。此外，本书涵盖数十年的范畴，因此读者可以清楚看见巴菲特与蒙格这一路走来的改变，而他们总是对自己的错误直言不讳。整体而言，这本书让我们见证史上最了不起的两位投资家是如何无私地与众人分享自己的智慧，以及还原每年春季在奥马哈登场的嘉年华会盛况。」
　　──Randy Cepuch
　　《来参加巴菲特股东会》作者

　　对于每一位投资者和专业投资人，交织大量投资智慧的《波克夏海瑟威大学》绝对是必读之作。
　　──Wayne F. Holly
　　Sage Rutty & Company投资顾问公司总裁

　　尽管人人都买得到波克夏过去的股东信，但却少有关于波克夏股东会的实况文字纪录（1986-2015）……因为唯有透过真实的互动，才能让我们窥探到巴菲特与蒙格不为人知的想法（尤其是蒙格）……如果你是巴菲特与蒙格的死忠粉丝，推荐立刻收藏此书。
　　──Jonathan Ping
　　MyMoneyBlog.com专栏作家

 

探寻投资的智慧：揭秘金融巨擘的决策艺术 书籍名称： 投资炼金术：从华尔街到硅谷的财富密码 内容概要： 本书并非聚焦于某一个特定人物或单一时间段的投资记录，而是致力于构建一个横跨不同时代、不同投资流派的宏大叙事框架。它深入剖析了现代金融市场的演变脉络，从早期信托和铁路时代的资本运作，到二战后机构投资的兴起，再到信息时代技术驱动的资产泡沫与重塑，旨在为读者提供一个理解“价值”如何在复杂市场机制中流转的透视镜。 第一部分：资本的起源与演化——理解投资的底层逻辑 (约400字) 本部分着重探讨了早期资本主义社会中，投资思想是如何从纯粹的投机转向更为系统化的分析。我们审视了早期价值发现的模式，比如对稀缺资源（如黄金、土地）的配置策略，以及铁路建设这一早期大型基础设施投资如何奠定了现代估值体系的基础。重点讨论了“安全边际”概念在早期工业革命时期实践中的应用，即如何在信息不对称的情况下，保护资本不受毁灭性冲击。 我们引入了早期金融学派的代表性人物（非特定于巴菲特或芒格体系的），分析他们如何将经济学原理——供给与需求、边际效用——首次系统地应用于股票和债券市场。例如，对19世纪末期“抱团取暖”式的托拉斯（Trusts）的解体过程进行案例分析，揭示了监管力量介入对市场公平性的影响，以及这种历史教训如何塑造了后世投资者对企业治理结构的敏感度。本章旨在建立一个基础认知：投资的本质是对未来现金流的预估，而历史是预估未来最可靠的参照物。 第二部分：周期与情绪——市场行为学的深刻洞察 (约450字) 金融市场最引人入胜之处，在于其内在的周期性波动和对人类群情（Greed and Fear）的深刻反映。本部分从行为金融学的角度切入，探讨市场情绪如何驱动资产价格偏离内在价值。我们细致描绘了历史上几次著名的“泡沫”与“崩盘”的心理学根源。这不是简单地叙述事件，而是着重分析参与者在极度乐观和极度恐慌状态下的认知偏差。 例如，对“郁金香狂热”的深入解构，展示了“羊群效应”如何超越理性分析，在信息传递尚未发达的时代也能形成巨大的市场错位。随后，我们将视角转向20世纪中叶，探讨在更复杂的衍生品市场中，风险是如何被重新包装和误读的。我们通过对历史数据的统计分析，量化了市场在不同波动率区间下的典型表现，帮助读者识别出市场狂热期的危险信号，以及在悲观时期被市场低估的潜在机会。 这部分强调，理解市场不是预测市场，而是理解市场参与者的集体心理结构，从而避免成为情绪的受害者。重点分析了“损失厌恶”如何导致投资者持有亏损头寸过久，以及“处置效应”对投资组合长期回报的侵蚀。 第三部分：从“价值”到“增长”——投资范式的转换与融合 (约400字) 随着技术革命的爆发，投资的焦点逐渐从传统的、侧重有形资产的“价值投资”向关注无形资产和高速增长的“成长投资”倾斜。本部分探讨了这一范式转变中的关键里程碑。我们分析了如何评估那些没有稳定分红、但拥有强大网络效应和知识产权壁垒的科技公司的内在价值。 书中详细阐述了“市销率”（P/S Ratio）等新兴估值工具的起源与局限性，以及如何将传统的自由现金流折现模型（DCF）扩展到具有高不确定性但高增长潜力的初创企业。我们对比了两种截然不同的投资哲学——一种强调低估的蓝筹股，另一种则押注于颠覆性创新——并探讨了在现代投资组合中，如何有机地结合这两者，以实现风险调整后的最优回报。关键在于，本书揭示了无论是投资成熟企业还是新兴科技，成功的核心依然是评估“护城河”（Competitive Advantage）的持久性，只是衡量护城河的指标发生了变化。 第四部分：财富的保全与传承——超越单纯的买卖 (约300字) 投资的终极目标，往往关乎财富的长期保全和有效传承，而非仅仅是短期内的交易利润。本书的最后部分转向了更宏观的视角——资本的再配置与社会责任。我们讨论了税收效率在长期财富积累中的隐蔽作用，以及如何构建一个能够抵御通货膨胀和地缘政治风险的多元化投资组合。 此外，本部分还探讨了“影响力投资”（Impact Investing）的兴起，即投资决策如何被用来推动积极的社会或环境变革。通过分析历史上大型捐赠基金的管理策略，我们探讨了机构投资者如何在追求财务回报的同时，承担起对受托人及社会更广阔的责任。这本书旨在提供一个全面的视角：成功的投资不仅是一场关于数字的游戏，更是一门关于时间、人性、系统和责任的艺术。 总结： 《投资炼金术》是一部旨在帮助读者建立独立、深刻的投资思维体系的指南。它通过历史的广度、行为学的深度以及范式转换的清晰描绘，构建了一套普适性的分析工具，使读者能够超越具体的市场热点和个别成功者的经验，真正掌握穿越经济周期的财富智慧。

作者简介
    
丹尼尔‧皮考特（Daniel Pecaut）

　　资历超过30年的专业投资人与财经评论员，作品散见于《纽约时报》、《钱杂志》（Money）、《格兰特利率观察家杂志》（Grant’s Interest Rate Observer）、《杰出投资者文摘》（Outstanding Investor Digest）和《奥马哈世界先驱报》（Omaha World-Herald）。现任Pecaut＆Company投资公司CEO。

柯瑞‧温伦（Corey Wrenn）

　　曾于波克夏海瑟威公司担任长达9年的内部稽核人员，现任Pecaut＆Company投资公司副总裁、财务主管与首席文化官（CCO）。

译者简介    

李祐宁

　　毕业于政治大学新闻系，旅居海外，目前从事专职翻译工作。译作包含：《金融投机史：揭开贪婪时代九大金融泡沫》、《华尔街孤狼巴鲁克：交易市场中战胜人性的生存哲学》、《异常流行幻象与群众疯狂》、《救援：难民与政治智慧的挑战》等。

 

▌专文导读│雷浩斯
波克夏大学，教会我们这个世代投资人最重要的事！

▌写在课堂开始之前
这是一份最棒的投资礼物

1986年
●巴菲特的个人绩效／●波克夏的年度股东大会／●关键交易案：大都会美国广播公司／●投资心法：价值型投资、内在价值、经济预测与交易策略、股市的进场时机／●市场分析：通货膨胀的预言

1987年
●与导师见面的巡回／●投资心法：面对缺乏机会的市场、最小化市场风险／●产业观察：保险业的派对结束／●评论：小心「虚假的精确值」、内线交易、理想公司的定义／●人生习题：了解自我极限

1988年
●关键交易案：所罗门兄弟公司／●投资心法：通膨避险的反思、基本的通膨避险、不要预测市场週期／●市场分析：通膨与印钞票、关于贸易逆差／●产业观察：该投资替代产业吗？／●评论：程式交易套利、美国经济的回复力／●人生习题：提升交友品质的方法

1989年
●投资心法：公司内在价值的估算法／●市场分析：贸易逆差是经济大麻烦／●产业观察：保险业还会更糟、品牌价值／●评论：垃圾债券的代罪羔羊、荒谬的奢华、历史不等于未来
 
1990年
●波克夏之外的选修课／●投资心法：购买优良企业／●评论：商学院不会教你的事

1991年
●关键交易案：没错，就是可口可乐！／●投资心法：长期持股的筛选标准、买股票要像买食物、选股思维／●市场分析：愚蠢政策将导致危机发生／●产业观察：明显疲弱的媒体、保险业的危机是最好的机会／●评论：巴菲特的一天、猩猩与「效率市场假说」／●人生习题：给MBA毕业生的忠告

1992年
●关键交易案：买下健力氏／●投资心法：分析「透视盈余」、何时才是进场时机、所有投资都是价值投资／●市场分析：企业ROE的长期趋势、市场价格并不便宜／●公司治理：CEO与董事长的权责、我们只是轻轻掌舵／●评论：高阶经理人的薪酬、拯救所罗门兄弟公司、现代投资组合理论

1993年
●投资心法：「定价错误」的赌局、正确的观念／●市场分析：衍生性商品的警讯、再保险的机会、通膨将卷土重来／●产业观察：杂牌和品牌／●公司治理：海外市场收益、要分割股票吗、／●评论：世界改变的速度

1994年
●投资心法：如何评估管理者的绩效、会发生什么事与何时发生、买下整间公司、威斯科金融的估价、获得资讯的捷径、保持对市场的戒心／●市场分析：无知与借来的钱／●产业观察：保险业低估了超级灾难、「再保险」的机会／●评论：蒙格与「站不住脚号」、巴菲特的日常工作、葛林斯潘、现代投资组合理论、关于缴税这件事

1995年
●关键交易案：收购Helzberg钻石公司／●投资心法：关于「预测」这件事、波克夏的内在价值、股票并不在乎你、公司要像城堡、从会计帐看公司／●市场分析：疯狂的衍生性商品、关于美国国债／●产业观察：报纸与电梯、世界金融展望／●公司治理：所罗门兄弟的麻烦、保持简单／●评论：没有价值的「经济附加价值」／●人生习题：关于「学习」这件事

1996年
●年度事件：波克夏发行B股／●关键交易案：收购盖可保险／●投资心法：如何评估波克夏的价值、回购股票的意义、保险浮存金的意义、资讯的取得与运用、无法超越的「心智佔有率」、何谓「完美企业」／●产业观察：企业缩编的影响／●公司治理：如果巴菲特被车撞、我们都爱专注、管理层的奖励方法／●评论：来自微软的朋友、「多元化投资」等于废话、波仙珠宝

1997年
●关键交易案：入主麦当劳、收购飞安国际公司／●投资心法：商业风险、市场风险、波克夏的筛选机制／●市场分析：蔓延中的「非理性繁荣」、股东权益报酬率／●产业观察：保险业的巨大商机／●公司治理：盖可公司、经理人的薪酬／●评论：英特尔与科技股、卵巢乐透、小波克夏／●人生习题：如何有效地学习

1998年
●关键交易案：通用再保险／●投资心法：全股票交易、股债比例、浮存金的变化、递延税项的变化、股东权益的调整、估值的调整、巴菲特卖股票、巴菲特卖债券、现金才是王道／●评论：缺乏镁光灯的交易、史上最大交易规模、波克夏对保险业的影响、巴菲特的人脉红利

1999年
●关键交易案：收购私人飞行公司NetJets／●投资心法：在能力范围内做投资／●市场分析：满手现金并非坏事、对未来投报率的看法／●产业观察：通用再保险、盖可公司、零售业和网路、科技难以预测、企业的护城河、对投资电信业的看法、超级巨灾保险、一如既往的可口可乐／●评论：有钱人的生活、会计原则的滥用、波克夏与标普500指数

2000年
●投资心法：网路降低企业毛利的效应、比绩效更重要的事／●市场分析：股市投报率的预期、有效的理性／●产业观察：通用再保险、心智佔有率、如同恐吓连锁信的科技股／●评论：违反常理的企业薪酬制度、美国诉微软案

2001年
●投资心法：浮存金的祕密、损失机会成本是最大的错误、理想公司的成本结构／●市场分析：降低股票获利预期、地震带上的退休基金／●产业观察：加州公共事业危机、网路是一场大骗局、品牌与零售商、航空业最大的挑战／●公司治理：波克夏的优势／●评论：如同乐透彩的「产品责任裁决」、糖业的产品责任、令人厌恶的投机现象、《水牛城新闻报》罢工事件／●人生习题：理财的起步要趁早、一生最棒的投资

2002年
●关键交易案：收购水果牌服饰／●投资心法：等待全垒打的机会、不随波逐流的勇气／●市场分析：降低投报预期、指数型基金和本益比／●产业观察：恐怖主义和保险、合理的风险代价／●公司治理：浮存金的高成长、零利息的核保获利、浮存金与油井、盖可公司／●评论：石绵诉讼案的灾难、九一一事件、市场上的诈欺事件、EBIDTA的谬论、肮脏的衍生性商品、企业滥发股票选择权、关于「创造性会计」／●人生习题：最珍贵的资产、朋友与伙伴、懂得问「为什么」

2003年
●关键交易案：克莱顿公寓与麦可莱恩／●投资心法：听取建设性批判的能力、机会成本与替代性回报、何时是完美时机／●市场分析：通膨与投报率／●产业观察：私人航空业的展望、保险业的风险、牵一发动全身的风险、能源产业的大好机会／●公司治理：出色的第一季、收购国家赔偿是最棒的彩蛋／●评论：以「选择权」作为薪酬的会计方式、会计蟑螂不只一只、GDP的品质、公平的社会体制、不公平的税收、对衍生性商品的警告、同卵双胞胎的命运／●人生习题：学习会计、成功的生活

2004年
●投资心法：「自己」是最可怕的敌人、思考预料之外的事、面对海啸的准备／●市场分析：对抗通膨之道、一触即发的市场、彼得堡悖论与公司估值、再次警告──衍生性商品／●公司治理：良好的薪酬、不好的薪酬、数学与公司经营、最显而易见的经营之道／●评论：谁才是「公正客观」的董事、那些行为不良的家伙们、价值百亿的疏忽／●人生习题：投资者的人格特质、别低估生活习惯

2005年
●不要问的主题／●投资心法：价格的力量、该用黄金避险吗、思考关联性风险、与众人背道而驰／●市场分析：一触即发的金融市场、软着陆或硬着陆、过度消费与美元下跌、看好亚洲表现／●公司治理：现代企业的压迫体制、通用汽车的成本包袱／●评论：不动产泡沫、核武恐怖主义、教育改革、轻松贷款与高房价、房利美、房地美与衍生性商品、管理者与佈局的重要性、如何处理国家未来的赤字、十年投报率预估、美国会更富裕

2006年
●关键交易案：收购ISCAR／●投资心法：减少现金部位、掌握自己能力范围、机会成本的思考／●市场分析：再次警告──衍生性商品、弱势美元硬着陆的必然、美元走弱对通膨的影响／●产业观察：替代能源──乙醇、移动式住宅的思考、随意放贷后的投机泡沫、可口可乐的高成本回报、飓风与保险的风险推算、媒体不再诱人了／●公司治理：挖掘或训练人才、理想的企业管理／●评论：投资的原罪──嫉妒、投机市场上的南瓜、人类的最终挑战、波克夏股东的态度／●接班者计画：个人化组织性遗产

2007年
●投资心法：大脑加上谨慎、美元下滑的对策、收购公司的原理、如何计算投资风险／●市场分析：衍生性商品与混乱的交易、看不见的风险──电子游牧民族、信用紧缩的危机、保守看后市──增加股票部位、美国企业的美好时光、私募股权的泡沫／●产业观察：报业的长线黯淡／●公司治理：亮眼的第一季、错误的CEO与薪酬、建立无与伦比的董事会／●评论：对次贷危机的批判、赌博的代价──无知税、不明智的替代能源──乙醇、分送300亿的财富／●接班者计画：七百件申请书／●人生习题：成为学习机器、更多来自查理的智慧

2008年
●年度事件：进入市政债券保险市场／●关键交易案：加码赛诺菲药厂／●投资心法：避免盲目投资、集中投资的重要性、别将风险外包、独钟品牌食品企业／●市场分析：转进非美元货币、CDS市场的风险、低靡的储蓄率／●产业观察：银行家比银行更重要／●公司治理：求才偷吃步、信誉与道德伦理、保持简单、建立「泸渣」系统／●评论：未来不错，但没有惊喜、进退失序的市政债券、原油产量与替代能源、最新批判──乙醇、投银的愚行──贝尔斯登事件、糟透的OFHEO、贪婪企业的会计词汇──GURF、「公允价值会计」的大麻烦、2008北京奥运、人类最大的威胁──核扩散、资本利得税或股息税、CEO接受薪酬的道德义务／●接班者计画：名单确定／●人生习题：维持健康的关键、公开演说的好处、找到未被激发的潜力、阅读／●企业最棒的归宿──波克夏

2009年
●负收益的国库券／●年度事件：波克夏被穆迪降评／●关键交易案：比亚迪、加码瑞士再保险／●投资心法：巴菲特的特殊交易、华伦经济学的两堂课、衍生性商品的「价值投资」、市场陷入混乱时的机会成本／●市场分析：次贷危机的帮兇、房市复甦的黎明、通膨的必然性、股票回购与盲从／●产业观察：一本万利的全国电力网、长日将尽的报业、零售制造与商用不动产的复甦期、公共事业的投资／●公司治理：不景气的波及、我自己也没有多了不起、如果阿吉特离开波克夏、波克夏的佈局分析、盖可的不景气红利、去中心化的营运机制、渐入佳境的通用再保险、高市佔低风险的保险护城河／●评论：脱口而出的明牌──富国银行、一鸟在手胜过两鸟在林、只会衍生「问题」的金融商品、难以复制的「波克夏模式」、中国的经济政策、资本主义与世界展望／●人生习题：金融知识与赚钱机会

2010年
●年度事件：高盛欺诈门／●投资心法：资本密集企业──MEC、BNSF铁路、债券与股票的交易思维、保险的风险操作、股票债券或现金、恐惧与机会／●市场分析：希腊国债危机与美元、更高的通膨与赤字／●产业观察：比亚迪的出色纪录、公共事业的正当回报、能源与投资机会／●公司治理：迎来春燕、价值超乎想像的阿吉特、NetJets的错误经验、薪酬与政策、「降低竞争」无法让你更轻松／●评论：金融规范的必要性、对衍生性商品的建言、人类文明的挑战、欢迎效法的避税方式、投机的潘朵拉盒子打开了、市政债券的风险思考、当大家都这么做时，你该怎么做、保存真相的方式、货币宽松政策与零利息、蒙格能保持乐观的原因／●接班者计画：随时都能启动／●人生习题：金钱观念的学习、保持对商业的兴趣、重复可行之事

2011年
●年度事件：索科尔离开波克夏／●关键交易案：路博润／●投资心法：因应通膨的投资之道、投资的三大类型、降低预期是最好的防御、宽阔的集团护城河、库房里的现金／●市场分析：通膨与货币贬值／●产业观察：降低槓桿后的银行业、经济循环与週期性产业、比亚迪失灵了、不同凡响的好市多／●公司治理：读懂数字隐藏的意涵、展现让人信赖的态度／●评论：企业集团的定义、金融体制内的邪恶余烬、太大不能倒吗／●接班者计画：董事长与CEO／●人生习题：如何保持乐观、希望墓碑上出现的文字、学习的金律

2012年
●年度事件：欧债危机、你的感觉如何／●关键交易案：买下更多报纸／●投资心法：股价与内在价值、如何面对系统性风险、向错误学习、记住哪些事可能会出错、进场的壁垒／●市场分析：美国与欧洲的银行处境／●产业观察：公共事业的预期回报、运输业的经济效应／●公司治理：波克夏的首席风险长、基于人脉的特殊交易、火力全开的盖可与通用再保险、高达700亿的渐融冰块、波克夏的经营之道、波克夏的投资经理人／●评论：愚蠢的能源自给、商学院的公式、巴菲特的税负原则、业务缩水的迷思、不发股息、民主化与金权政治、税金与寄生虫、美国经济的长期展望、波克夏的未来

2013年
●关键交易案：ISCAR的最后一块拼图、亨氏食品、押宝太阳能／●市场分析：美元的全球地位、企业获利佔GDP的比例、该再多印一点钞票吗、低利率与资产价格的关系／●产业观察：盖可是最纯的黄金、汽车保险的初阶课、波克夏的再保险堡垒、「再保险」的初阶课、BNSF铁路、报社收益低标──税前1亿、美国的银行体系／●公司治理：长得更大的波克夏、裸泳的人与波克夏／●评论：葛洛斯的「新常态」理论、神奇药水与锅碗瓢盆、美国竞争力最大的威胁、老派投资者的浪漫、「生对时代」也是一大优势／●接班者计画：延续「波克夏文化」／●人生习题：工作习惯与决策品质

2014年
●你可能误会巴菲特的五件事／●波克夏「资本配置机」的运作方式

2015年
●关键交易案：收购Van Tuyl──跨足汽车经销／●投资心法：资本配置是一切财富的基础、用两大指标挑选标的、600亿美元的筹码、利率与股市的应变剧本／●产业观察：逆势成长的BNSF铁路、克莱顿公寓的辩护、可口可乐的品牌耐力、铁路运输、再生能源／●公司治理：波克夏保险帝国的三个幸运、难以撼动的企业文化／●评论：效率之于资本主义、IBM──雪茄屁股的虚与实、无关痛痒的宏观预测

▌附录I：很久以前……有一种叫「资本配置」的方法
▌附录II：波克夏声望的惊人成长
▌附录III：波克夏商城的启发
▌附录IV：波克夏的现金／债券／股票比


 

专文导读

雷浩斯

　　波克夏大学，教会我们这个世代投资人最重要的事！
　　股神巴菲特，地球上最有名也是最伟大的投资人，他赤手空拳地将波克夏从一个小纺织厂，转变为世界前五大的商业帝国。

　　如果你在1964年买入波克夏1股，到了2017年底已经增长了2万4,047倍，年化报酬率高达20.9%，持续53年。这种惊人的纪录不但前无古人，很可能也后无来者。

　　巴菲特怎么做到的？ 大抵而言他运用了三个法宝：价值投资、复利效应和资本配置，而具体的执行步骤有五点：

　　第一步：尽可能的快速取得现金

　　巴菲特是最重视复利效果的投资大师，复利就是利滚利，牵涉到复利的因子有三：现金，时间，报酬率。
　　当年的纺织产业是夕阳产业，利润低而且需要投资设备，是一种现金会不断流出的产业，因此巴菲特买入波克夏，严格说来不算取得好牌。

　　但是巴菲特指派优越的肯恩・蔡司担任纺织厂执行长，透过设法节省成本、谨慎营运来降低现金支出，并且让其成为微薄的净现金流入，这样一来营运劣势得以止血，并且让巴菲特有现金可投资。

　　接着巴菲特用波克夏收购杰克・林华德执掌的国家保险公司，将其併为子公司，这是一部高明至极的好棋。

　　因为保险业特有的浮存金是一种先收钱、后理赔的营运模式。保户付了保费，未来保险理赔的时间可能会拉得很长，所以这个模式具备了「时间差」的优势，让巴菲特可以运用复利因子的前两项（现金和时间），同时也让波克夏的净现金流入加大，此为一大优势。

　　第二步：运用现金产生投资报酬

　　复利因子的第三点就是资金的报酬率，巴菲特运用的工具就是价值投资，运用形式上则有两种：
　　A.买股票
　　B.收购好公司
　　这两者只有形式上的差异，而非本质上的不同，不过也因此产生不同的操作模式。

　　购买股票的优点是，股票市场会因为投资人的情绪起伏不定，有时候会出现非常低的低价，在这时候买入就会具备绝佳的安全边际，这是直接收购子公司所没有的优势。

　　另外，如果持股公司的管理阶层出了问题，导致公司体质转差，这时候股票投资人可以快速的卖出，不用担心难以脱身的问题，但是卖股票有资本利得税的缺点，这是相对劣势。

　　收购子公司为了公平起见，并且希望收购后子公司的老板持续为巴菲特工作，因此会採用「合理价」收购，这个缺点就是成本相对高。子公司的老板可能因为各种私人因素（例如节省遗产税）想要卖股而把公司卖给巴菲特。

　　当子公司併入波克夏集团后，所有资金获利缴回总部，因此巴菲特就可以运用子公司所有的自由现金流量，更进一步的增加可运用的投资资金。所以巴菲特特别喜欢「低资本支出」类型的公司，因为这类公司能产生充沛的自由现金。

　　虽然合理价收购子公司有成本较高的缺点，但是子公司则不需要巴菲特卷起袖子下场管理，因此能节省时间（复利的第二个要素）还能持续有现金流入。

　　所以子公司越多，波克夏集团就能得到更多的资金，巴菲特所需要付出的时间成本却更少。透过收购子公司，巴菲特还能更加了解该公司的产业营运，增添自己的能力圈范围，这几项优势足以弥补安全边际不足，加上巴菲特精通税法，能按照公司季节损益上的变化来替整体集团省税，这又是一个优势。

　　第三步：自由调度资金，做出正确的资本配置

　　当「买股票」和「收购」两个模式并行的时候，就成了波克夏集团最强大的优势，这个优势有赖于巴菲特无人能比的资本配置能力。资本就是钱，配置就是将钱做最有效益的运用，资本配置大抵而言有五种运用方式：

　　(1)如果公司本身有成长空间，就投资在现有营运上
　　(2)如果没有成长空间，就收购或投资其他公司
　　(3)如果财务结构不佳，就还清负债
　　(4)如果前几项都完成后，就发放现金股息
　　(5)如果股价低于内在价值，就实施库藏股

　　这五种方式，前两项是用保留盈余进行投资，后三项则是发出盈余让现金流出，决定如何运用的工作则落在执行长身上。

　　通常一间公司的执行长工作有两个：营运公司本身的业务和配置获利赚来的资本。许多执行长透过在产品、行销、用人方面这些营运上的过人表现，荣登执行长的地位，但是遇到配置资本这个具备难度的工作，往往有些人表现不佳。

　　巴菲特在1987年的波克夏年报说到：「执行长不擅长资本配置可不是小事，一名执行长在位十年，如果公司的保留盈余相当于净值的10%，十年后公司资本有60%源自于该执行长的决策。」

　　让我们以实例来计算巴菲特举的例子，以下表格是一间无负债的虚拟公司，第一年开始营运的净值是10元，当年度获利1元（因此资产报酬率是10%），这一元完全纳入保留盈余不发放，所以期末净值变成11元。

　　我们假设该公司的执行长运用保留盈余让获利成长的能力也是10%，所以隔年的获利提升到1.1元。以此类推、在第十年的时候该年获利为2.4元，期末净值则是25.9元

　　现在我们把十年的累积保留盈余加总，然后对上期末净值：
　　★累积保留盈余 15.9元
　　★第十年期末净值25.9元
　　★保留盈余／期末净值＝61.4%

　　因此如同巴菲特所说，该执行长支配的保留盈余佔了61.4%，因此执行长用钱的能力格外重要，如果保留盈余成长率能维持，那么获利和净值将不断地成长；如果成长率下滑，情况就会倒过来。

　　那么，波克夏如何做资本配置呢？我们观察巴菲特如何运用这五种资本配置法：

　　Ａ.投资在子公司现有营运上：监控资本支出
　　巴菲特收购子公司是不管理其日常营运的，他唯一会插手的就是资本支出的额度，他会要求子公司达到一定的成长率，如果无法达成，就要将现金缴回总部。如果巴菲特成为某间公司的大股东，他也会运用他的影响力去强化该公司的资本支出能力，例如他担任《华盛顿邮报》的董事期间，就影响该报做出良好的库藏股策略。

　　Ｂ.收购其他公司：
　　缴回总部的现金交由巴菲特併购其他公司或购买股票，值得一提的是，巴菲特不在乎预定收购公司的营运项目，只在乎能否增添整体内在价值。

　　C.还清负债：
　　一般公司借此提升财务稳健度，不过波克夏是低金融负债的类型，财务稳健。

　　D.发放现金股息：
　　如果保留盈余运用不当，应该将现金还给股东，波克夏的衡量基准是保留１美元的盈余，是否增加１美元的市值。

　　E.实施库藏股：
　　如果公司出现显着的低价，同时手上资金已满足前几个项目的话，实施库藏股会比发现金股息好，因为可以为持股的股东省税。

　　优势中的优势：现金流动力链
　　巴菲特配置资本的能力，让资金在集团内不断地调度，形成一个互相支援的平衡模式，让他面对竞争对手的时候有本钱打消耗战。
   
　　1977年巴菲特透过蓝筹点卷收购了《水牛城日报》，此刻遇上了竞争对手《信使快报》的法律攻击和本身的工会罢工，在这时候巴菲特和蒙格面临了史上最大的个股亏损，两间公司彼此竞争，双方都持续亏钱。

　　巴菲特之所以能撑下去，是因为蓝筹点卷公司旗下有一间超赚钱的时思糖果，时思糖果和蓝筹的现金不断地注入水牛城日报，形成一个现金流动力链、让它有能力顶过亏损。之后竞争对手倒闭，水牛城日报大获全胜，没有竞争对手之后的获利甚至超越过去的全盛时期，而这些获利又让巴菲特能再去收购其他公司，週而复始的循环，并且在每个循环之后，财务实力都变得更加强大！

　　第四步：建立强大的企业文化和营运衡量基准

　　波克夏能够如此强大，除了巴菲特惊人的能力之外，还有一个无形的力量，就是巴菲特花费五十年所建立出来，以股东权益为重的公司文化。在这个文化里面，衡量执行长是否「不负股东所託」是最重要的事。

　　那要怎么衡量执行长的营运成果呢？针对不同的项目，有不同的衡量方式。例如波克夏的营运目标，是整体内在价值成长要超过加计股息的S&P指数。但是内在价值的成长率无法直接观察，因此使用净值成长率来代替。

　　虽然波克夏的净值不等于内在价值，但是在完全保留盈余的状态下，「净值成长率」可以适当的反映「内在价值成长率」，在理想状态下，该公司的股价会超越市值。

　　巴菲特为了顾及有一天股东可能需要卖出股票的时候不吃亏，所以他自我规定：保留1美元的净值，日后要超过1美元的市值。
   
　　如果用我们前述的虚拟公司做案例，该公司股东如果第一年用净值10元投资，十年后要卖出股票时，该公司股价必须要高过25.9元，股东才能得到这十年间累积15.9元的保留盈余。

　　只要巴菲特表现得好，波克夏的股价就会高于每股净值，那么当股东有一天必须要卖出股票的时候，绝对不会吃亏。这样的制度就能让股东安心持股。
　　而当集团的执行长如此自我要求，底下子公司人人也会如此要求，形成一种文化上的强制力，让各公司因此团结起来。

　　第五步：打造护城河，强化循环优势！
　　随着时间过去，波克夏本身强大的财务实力，为股东着想的文化和良好的名声，形成强大的优势，这种优质逐步循环，将波克夏从巴菲特的复利机器，转换为一台能自动营运的「永动机」。

　　过去波克夏的投资部位佔80%，子公司佔20%，因此巴菲特的存在非常重要，因为投资决策皆需要巴菲特检视。
　　现在的波克夏子公司和股票的佔比刚好反过来，而波克夏的分权制度让子公司拥用自主权，因此巴菲特本人在营运上的重要性可以因此降低。
　　如此一来、波克夏集团形成了一部能自动运作的永动机，即使巴菲特辞世，这部机器也能继续运作。

　　别以为这种「永动机」模式是自然形成的，巴菲特被人称为「奥马哈先知」，他的每个动作都经过仔细规划。巴菲特身为波克夏的灵魂人物，他的股东最害怕的就是──如果有一天，巴菲特离开人世该如何是好？

　　这个问题从巴菲特60多岁被问到80多岁，而他的规划，就是他透过五十年的时间，让子公司持续增加，并且从中累积人才，这种逐步形成的过程，细微到没人能够察觉。

　　在2014年波克夏股东会上，本书作者发现巴菲特非常开心，并且开始宣扬波克夏的价值，这是因为「永动机」已经完成，他再无担忧，可以不断地欣赏他创造出来的巨大创作。

　　这些用经年累月，持续注入的多重优势，变成波克夏独一无二的护城河，创造出波克夏副董事长查理・蒙格说的「鲁拉帕路萨效应」的成果。所以蒙格告诉他的子孙说：以后别傻掉卖出波克夏的股票。

　　如何跟巴菲特学习？

　　了解巴菲特的成就过程之后，我们要如何正确的学习巴菲特的投资法则？有三种方法：

　　(1)阅读高品质的巴菲特相关书籍
　　(2)阅读巴菲特亲笔写的波克夏年报
　　(3)参加波克夏股东会，聆听股神的智慧。

　　在现在的资讯充沛的时代，达成前两项不难，如果你手头预算充沛，并且抱着朝圣的心情，要完成第三项也不是问题。但是要回顾过去数年的波克夏股东会纪录，恐怕只有靠你手上这本《波克夏大学》才能帮助你。

　　我们何其有幸，能与股神生活在同一个世代，见证当代最伟大的投资人所展现出人类极限值的能力。

　　巴菲特身为伟大的投资人、慈善家和最令人尊敬的人生导师，重视隐私的他大方的分享其投资成果，文字和各种报导见证，让我们这些即使远在台湾的投资人，也能间接地学习到巴菲特的智慧。

　　他的投资智慧与股东信，如同金庸小说中独孤求败的玄铁重剑一样，充分领会其奥祕之人，便可持之横行天下。
　　如果巴菲特问他的好搭档蒙格那题经典名句：「查理，有什么想补充的吗？」查理・蒙格肯定会说：「我的剑留给能挥舞之人。」
　　继承巴菲特精神者，即为舞剑之人。

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对于我这样一名深耕金融市场多年的实践者而言，市面上充斥着各种“速成”的投资秘籍，往往言之凿凿，却经不起推敲。而“波克夏大学：巴菲特与穷查理30年的投资备忘录”这个书名，立刻勾起了我一种截然不同的期待。它不是那种告诉你“买入A股票，你就将一夜暴富”的浮夸宣传，而是一种沉淀了30年岁月、两位伟大头脑之间深度交流的结晶。我想象中的这本书，会像一杯陈年的老酒，初入口可能有些许的醇厚和微涩，但细细品味，则能品出其中的甘甜与回甘。我期待的，是书中那些关于“能力圈”、“护城河”、“安全边际”等核心概念的深入解读，不仅仅是理论的阐述，更希望看到它们是如何在巴菲特和芒格的实际投资决策中得到体现，甚至是如何随着时间的推移而不断演进的。30年，这是一个漫长的时间跨度，足以见证经济周期的起伏，也足以检验投资策略的有效性。我非常好奇，在这漫长的岁月里，他们是如何在无数诱惑与挑战面前，保持独立思考，坚定不移地践行自己的投资理念的。这本书，在我看来，将是一次对“价值投资”最纯粹、最本源的回归，是一次对“长期主义”最生动的实践教学。

评分☆☆☆☆☆

作为一名长期关注和学习巴菲特投资理念的爱好者，我的书架上早已摆满了与他相关的各种传记、解读和评论。然而，当我在书店看到“波克夏大学：巴菲特与穷查理30年的投资备忘录”时，一种前所未有的好奇心油然而生。这个书名，直接点出了“波克夏大学”这样一个概念，似乎在暗示着，这并非简单的投资技巧罗列，而更像是一份承载着教育意义的珍贵资料。30年，这是多么漫长的时间，足以让一个初出茅庐的年轻人成长为行业翘楚，也足以让一段深刻的思想得以沉淀和升华。我期待这本书能够带我进入巴菲特和芒格思维的内部，去理解他们是如何在漫长的时间里，通过不断的学习、反思和实践，构建起自己独特的投资体系。我尤其好奇的是，书中是否会呈现他们之间那些关于具体投资案例的探讨，那些在商业决策背后，他们是如何权衡利弊、如何洞察本质的。我想象中的“备忘录”，并非是枯燥的理论说教，而是充满了智慧的火花，以及那些源于生活、又超越生活的深刻洞见。这本书，对我而言，更像是一扇通往两位投资巨匠心灵深处的窗户，让我得以窥见他们非凡的智慧和远见。

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坦白说，我接触金融投资领域的时间并不算短，但总觉得在理解和实践上，总欠缺那么一丝“神韵”。市面上关于巴菲特的书籍很多，但很多都停留在表面，缺少了那种能够真正触及灵魂的深度。因此，当“波克夏大学：巴菲特与穷查理30年的投资备忘录”这个书名映入眼帘时，我的眼睛瞬间亮了起来。它传递出的信息是，这不仅仅是一本关于投资的书，更像是一份历经30年岁月洗礼的智慧精华，是由两位伟大的思想家——巴菲特和芒格——共同打磨而成。我对于“备忘录”这个词特别感兴趣，它暗示着一种原始、未经修饰的思考记录，或许能让我们看到他们最真实的观点和决策过程。我非常期待书中能够揭示他们是如何在纷繁复杂的商业世界中，保持清醒的头脑，找到那些真正有价值的公司，并长期持有，从而实现财富的稳健增长。30年，这足以让任何一个投资体系经受住市场的检验，我渴望了解，在这30年里，他们是如何应对市场波动，如何不断学习和成长的。这本书，对我来说，将是一次深入探索“投资智慧”的绝佳机会，一次与两位传奇人物进行思想对话的独特体验。

评分☆☆☆☆☆

当我看到《波克夏大学：巴菲特与穷查理30年的投资备忘录》这个书名时，我立刻感受到了一种不同寻常的重量和深度。它不像那些试图在短时间内教会你“赚钱秘籍”的书籍，而是承载着30年智慧沉淀的结晶，是两位投资界巨擘——沃伦·巴菲特和查理·芒格——之间思想碰撞的真实记录。我脑海中勾勒出的画面是，翻开这本书，就像是走进了一间由时间打磨而成的智慧殿堂，在这里，我可以聆听巴菲特和芒格关于商业本质、关于价值判断、关于人生哲学的真知灼见。我尤其期待的是，书中是否会涉及他们是如何在面对巨大的经济变革和市场波动时，依然能够保持战略定力，不为短期的噪音所干扰。30年的“备忘录”，意味着其中必定蕴含着无数宝贵的经验教训，以及他们对商业世界深刻的洞察。我猜想，这本书不会仅仅停留在“买什么股票”的层面，而是会引导读者去思考“为何而投资”，去理解投资背后更宏大的逻辑和哲学。对我而言，这不仅仅是一本投资读物，更像是一次与两位智慧长者进行深度交流的机会，一次重新审视自身投资理念和人生价值的契机。

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拿到这本书，我的第一反应是，终于等到一本真正能够带我“深入”股神世界的书了。想象一下，30年，整整30年，沃伦·巴菲特和查理·芒格这对传奇组合，他们之间关于投资、关于人生、关于商业的思考，被如此系统地整理成册，这本身就充满了令人期待的价值。我并非投资新手，这些年也读了不少金融类的书籍，但很多时候，感觉总隔着一层纱，像是雾里看花，似懂非懂。而“备忘录”这三个字，则让我感觉异常亲切，仿佛能窥见他们最真实、最直接的思考过程，没有经过太多的修饰和包装，是那些直击核心的智慧结晶。我尤其好奇的是，书中是否会披露一些他们早期决策的“幕后故事”，那些在公开场合不常提及的，影响了波克夏命运的微妙时刻。当然，我更期待的是，他们如何在变化莫测的市场中，保持长达30年的战略定力，那种历经风雨却依旧稳如磐石的投资哲学，究竟是如何形成的。这本书，对我来说，不仅仅是一本关于投资的书，更像是一堂关于智慧、关于远见、关于如何在这个世界立足的宏大人生课程。我迫不及待地想翻开它，去感受那种跨越时空的思想碰撞，去学习那些经得起时间考验的真理。